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没有中间商赚差价,纽交所直接挂牌争夺独角兽|全球投资

2018-03-21 13:22:07来源:

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随着新经济公司表现出众,拥抱新经济,争夺估值上百亿的独角兽公司,成为全球许多资本市场的时尚。今年以来,美国、中国和新加坡等交易所纷纷加入争夺战。

据悉,全球最大音乐流媒体公司Spotify,将于4月3日以直接挂牌的非传统IPO方式登陆美国纽交所。此外,中国内地沪深交易所近期积极表态迎接新经济企业,中国香港联交所和新加披交易所也开始修改规则,以便吸纳更多快速增长的新经济公司,特别是独角兽公司。

发行费用不到传统IPO的一半

据纽交所公布的信息,Spotify将绕过通常的首次公开发行环节而直接上市,既不发行新股也没有承销商,上市首日的开盘价将由当日的买单和卖单直接确定。这一做法避免了出售股票对原有股东权益的稀释,相比传统上依赖投行承销的首发上市模式也省去了一大笔费用,被市场称作是“没有中间商赚差价”的模式。

此次Spotify上市,高盛等三家财务顾问公司将共同分享约3000万美元的服务费用,这至少比传统IPO模式节省一半费用。可以对比的是,2017年3月,也是在纽交所上市的互联网公司Snap(SNAP.N),总计向投资银行支付了近1亿美元的服务费用。Spotify当前的估值约为190亿美元,与Snap上市之前的估值(约240亿美元)相去不远。

因此很多人预计,随着直接上市模式的展开,投资银行从这类新经济公司上市过程中可以拿到的承销费用,将大幅下降,这对于新经济公司是好事,但对投行业却不太妙。

2017年3月,纽交所提案修改上市流程,拟允许公司直接上市。美国证监会在今年2月初批准了这一提案。根据德润资本统计,美国资本市场直接上市的案例此前只在纳斯达克证券交易所出现过,而且仅限于一些生物技术和生命科学类的小型公司。分析人士预测,如果Spotify直接上市成功,会使Airbnb和Uber这样的“独角兽”考虑用这种方式成为公众公司。

此前,纳斯达克一直是众多科技公司青睐的上市地点,纽交所对于拟IPO企业在规模和财务上的限制使其成为工业、能源、银行等传统行业公司上市的首选地。德润资本分析,随着纳斯达克等交易场所对私募股权交易流转提供技术和平台支持,许多有潜力的初创公司很容易获得低成本融资,私募股权市场的资金和流动性完全能够满足初创公司的融资需求。

为什么选择直接上市?Spotify给出了五个关键原因,公司不必为了上市而出售股票,为股东提供更好的流动性,为所有的买方和卖方提供平等的机会,以等同于IPO的透明方式操作这一过程,以及通过纽约证券交易所实现市场驱动的价格发现功能。

不过,对于Spotify公司的真实价值,业界存在争议。据根此前美国证监会公开的信息,Spotify于2月28日提交的上市文件中表明,2015年至2017年,公司收入分别为19.4亿欧元、29.52亿欧元、40.9亿欧元,分别年度亏损2.3亿欧元、5.39亿欧元、12.35亿欧元,仅从财务数据上看,其潜在投资价值有限。

同时亦有分析师提醒,Spotify 最大的竞争对手是苹果音乐,作为一家正版流媒体音乐服务平台,Spotify一直在努力扩大国际市场份额,为此在2016年初发行了10亿美元可转债,利率高于市场水平,在过去两年里,这部分资金基本已经在与苹果音乐的竞争消耗得差不多了,再不上市融资,后续运营会更艰难。

独角兽倒逼资本市场改变

当越来越多的新经济企业成长成熟、需要实现公众化的时候,这些“独角兽”在股权结构和融资方面的特殊需求正在推动资本市场做出改变。今年的两会上,全国人大代表、深交所总经理王建军提交的议案就提到,大量新兴公司在传统的“资合性”基础上,还具有一定的“人合性”色彩,对于股权融资与控制权稳定的平衡需求较为强烈。

2017年12月,港交所决定按步拓宽香港上市制度,便利新兴产业及创新型公司上市。尚未有收入的生物科技公司和采用“不同投票权架构”的新经济公司赴港上市障碍将逐步扫清,已在主要国际市场上市的公司来港进行二次上市也将成行。当时,港交所集团行政总裁李小加表示,“我们期待明年(2018年)下半年,可以看到越来越多创新型公司选择来港上市。”

作为港交所一直以来的竞争者,新加披交易所也紧随其后积极应对。今年1月,新交所首席执行长罗文在业绩发布会上透露,决定允许采用两级投票制股份结构的公司在新加坡上市。而在3月9日,新交所执行副总裁周士达进一步表示,预计将在两周内推出“双重股权”(即同股不同权)企业上市规则咨询文件,今年7月就能迎来首家同股不同权企业上市。

在全球经济复苏的背景之下,交易所纷纷做出改变来吸引未来经济的新引擎。为此港交所和新交所甚至打起了嘴仗。周士达在上述赴香港推介活动现场表示,香港只是“半离岸”市场,中国内地与香港的互联互通机制已经建立。“如果希望能在一个真正的海外市场上市,新加坡是不错的选择。”

中国香港证监会则在3月14日的论坛上“回怼”新交所,香港证监会主席唐家成及行政总裁欧达礼都对有关言论表示失望,称“香港与内地的关系绝非竞争关系,各个交易所都是合作的关系”、“香港证监会不会考虑其他市场在做什么,而是考虑如何让香港市场做得更好”。

如此大动干戈,只因新经济企业的地位凸显。无论是纽交所、纳斯达克,还是港交所、新交所,体量巨大、潜力可期的“独角兽”企业选择一处上市都将是其他交易所的重大损失。港交所曾在2015年和2016年连续成为全球IPO募资金额最高的交易所,但在2017年则下滑至第4位。即将放行Spotify的纽交所在上升至第一位,而上交所和纳斯达克分列第二和第三的位置。

阿里巴巴(BABA.N)在2014年选择赴美上市,一个重要原因就是其合伙人制度不符合港交所“同股同权”的上市规则。这也导致港交所与近年来迅速崛起的一大批中国互联网公司失之交臂,屡屡被市场批评。已上市企业的亮眼业绩则成为新的佐证。3月19日,阅文集团(0772.HK)公布了全年业绩。2017年实现营收约为40.95亿元人民币,同比增长60.2%,净利润约为5.56亿元,同比增长1416%。阅文集团于2017年11月在港交所上市。

A股上市规划仍待破局

之前由于上市规则限制严格而只能“望洋兴叹”的上交所和深交所也迎来了转机。今年“两会”期间,新经济、“独角兽”都成了代表们热议的词汇。3月8日,富士康工业互联网股份有限公司的首发申请获得通过,36天的过会速度堪称奇迹,而证监会发行部也鼓励部分券商,有“独角兽”或新经济相关的项目“赶紧报”。

3月20日,国务院总理李克强将在人民大会堂答记者问时表示,中国经济稳中向好,新动能起了重要作用。他表示,过去一些“互联网+”的企业总是到海外上市,现在我们已经要求有关部门完善境内上市的制度措施,欢迎他们回归A股,同时要为境内的“创新创业”企业上市创造更加有利的、符合法律规定的条件。

国内外资本市场估值水平的改善增加了中国企业证券化的可选路径。广证恒生统计表明,可选资本市场中的中国企业平均估值自2015年开始有相互趋近的趋势。A股全部股票的整体估值2015年之后逐渐下降,向香港中概股和美国中概股的平均估值趋近。香港中概股自2012年的平均20倍市盈率上涨至2017年平均30倍市盈率。美国中概股估值自2012年的21倍市盈率上涨至2017年的41倍市盈率。

广证恒生副首席分析师赵巧敏表示,对金融和互联网龙头企业来说,登陆美国和香港的资本市场有更大的机会获得更多的募资和流动性。但对于中小企业来说,盲目去美国上市可能得不到足够的投资者关注。企业可以从上市审核原则、财务条件、耗时和成本、再融资条件等四个维度充分考虑,决定哪个资本市场更适合企业自身需求。

业界人士认为,公司IPO直接上市模式,适合于那些知名度高、现金流充足,公开募集资金的必要性不大,且业务模式被机构和散户投资人所熟悉,但老股东、机构投资者需要流动性的公司。也有市场人士建议,中国A股针对新经济公司的上市安排除了推出CDR(Chinese Depository Receipts,中国存托凭证)的方式之外,也可以考虑引进纽交所、纳斯达克的直接上市制度,再配合同股不同权的公司治理制度改革。

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